福宝   2021-08-16

首页新闻更多频道 如何看待比特币价格在过去1年中的剧烈波动

在过去不到一个月的时间里，比特币对美元的交易价格增长了近60%，再次呈现出强烈反弹的趋势。作为一种风险等级较高的金融资产，在过去近1年的时间里，比特币的价格呈现出剧烈波动的状态。从直观的角度看，从2020年9月开始，美债收益率的变化与比特币价格的变化呈现高度的相关性。从系统的角度看，比特币价格的变化，是在新冠肺炎疫情的大背景下，美国联邦政府和美联储大量增发债务和增发美元，美债成为负收益资产，对金融市场产生巨大负面影响的结果。作为金融市场的资产定价基础，在美债实现正收益之前，比特币对美元的价格仍会处于剧烈的波动状态。通胀水平、债务上限、美联储货币政策等对美债收益率起着更直接影响作用的因素，以及国际原油价格等影响通胀水平的因素，都会引起资金在资本市场流动的变化，从而引起比特币价格的变化。在美国联邦政府削减债务和美联储减持资产之前，美国国债和美元这两种债券增发所提升的金融风险和降低的投资收益率，也会导致美国金融系统抵御风险的能力大幅度降低，如果再出现意想不到的“黑天鹅”事件，不仅比特币市场会出现剧烈的动荡，全球的金融系统也会出现产生重构的需求。

 

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图 1 比特币走势（2020-2021）

2021年7月20日，比特币对美元收盘价跌破了3万美元。在不到一个月的时间里，比特币对美元价格增长了近60%，8月14日，比特币对美元收盘价达到了47,662美元。从2020年9月开始，比特币价格的涨跌，就与10年期美债收益率呈现出很大的相关性。随着美债收益率的不断上涨，比特币对美元的价格也一路飙升至6万美元之上。从2021年4月开始，10年期美债收益率呈现出下降的趋势，比特币对美元的价格也呈现出大幅度下降的趋势，并一度跌破3万美元大关。

2021年7月19日，10年期美债收益率跌破1.2%；8月2日，美债收益率再次下探至1.2%，随后，在不到两周的时间里，美债收益率反弹至1.36%。

比特币市场交易价格和美债收益率的变化，都是在受市场供需变化产生的结果。比特币交易价格的上涨，说明近期内有大量资金进入比特币市场，从而推升了比特币的价格。如果按照比特币的发行量计算，在过去20多天里，大约有3-4千亿美元的资金，进入了比特币交易市场。

美债收益率下跌，说明美债市场需求增长高于供给增长，从而导致美债价格上升，收益率下降。而美债收益率上升，则说明需求增长低于供给增长，从而导致美债价格下降，收益率上升。

2021年7月23日和8月2日，美国联邦政府财政部部长耶伦先后给美国国会发了两封邮件，要求提高美国联邦政府的债务上限。受债务上限的影响，在美国国会没有提高债务上限之前，美债市场将很难出现国债发行量的净增长。在美债供给量基本不变的情况下，美债收益率主要受美债需求方的影响。

 

图 2 美国联邦政府债务（1930-2020）

作为美债的市场供应方，受新冠肺炎疫情的影响，美国联邦政府在2020年发放了近5万亿美元的疫情纾困资金，由此，也造成了超过4万亿美元的债务增长。未到期公共债务与GDP的比例也接近了130%，达到了二战后的最高水平。美国联邦政府债务大规模的增长，也给美债市场提供了大量的供给增长。

 

图 3 美联储资产负债（2003-2021）

新冠疫情在美国爆发，不仅导致了美国联邦政府发行的公共债务规模大幅度增长，美联储也再次开启了量化宽松的货币政策。通过大量增持美债和抵押贷款债券，美联储的资产规模也扩充至8万亿美元之上，美联储持有的美国国债规模也超过了5万亿美元。

 

图 4 美联储负债（2003-2021）

美联储主要的负债形式主要包括流通货币、准备金余额、银行存款、反向回购协议。其中流通货币和准备金余额构成了美联储的基础货币，银行存款、反向回购协议是美联储调节货币流通的工具。美元是美联储以储备资产为信用发行的具有支付和偿债功能的一种债券。在次贷危机发生前，流通货币占美联储负债的比例超过了95%，是美联储最主要的负债。次贷危机爆发后，为金融系统提供流动性保障的美联储准备金余额成为美联储最主要的负债。美联储基础货币占美联储负债的比例基本都保持在80%以上的水平。2020年，美联储再次实施量化宽松后，银行存款和反向回购协议占美联储负债的比例明显高于前三次美联储量化宽松期间的水平，美联储基础货币/负债比，已经低于80%。

从2021年4月开始，美联储通过逐渐增加反向回购协议，减少市场货币的流通量。截至到8月11日，反向回购协议规模已经超过了1.2万亿美元，占美联储负债的比例已经超过了15%的历史最高水平。对于美联储来说，反向回购协议相当于把发出去的钱，再高价回收回来，非但不能给美联储带来收益，还要为此付出回收费用。对于美联储来说，如果长期实施如此大规模的反向回购协议，还不如减持资产、回收货币，产生的资产运营效率更高。

正是处于资产运营效率的考虑，美联储从2021年6月开始，就减少了反向回购协议的增量，2021年7月和8月，美联储甚至都做出了减少反向回购协议规模的操作。

 

图 5 美联储与美国国债（2003-2021）

截至到2021年6月底，美国联邦政府未到期公共债务规模就已经达到28.5万亿美元，接近了债务上限。美联储持有美债的规模达到了5.18万亿美元，占美国联邦政府对市场发行债务的比例也上升至23.2%，成为2003年以来的最高水平。2020年3月和4月，美联储增持美债规模超过了美债的净增长，造成美债市场的需求大于供给，也带来了美债价格的大幅度上涨和美债收益率的大幅度下降。2021年4月和5月，美联储增持美债规模又超出了美债的净增长规模，成为影响美债市场价格上升和美债收益率下降的直接影响因素。而美联储通过反向回购协议，回收资金的做法，又从间接的层面促进了美债收益率的下降。2021年7月，美联储依然按照年初的计划增持了近800亿美元的美债，与反向回购协议一起，继续起到了拉低美债收益率的作用。

 

图 6 10年期美债收益率（1940-2021）

美国作为全球经济体量最大的国家，在应对新冠肺炎疫情中的糟糕表现，不仅使美国成为全球新冠肺炎确诊病例和死亡病例最高的国家，也对全球的疫情防控带来了极大的负面影响。在疫情管控对供应链的影响下，美国联邦政府大规模举债发放疫情纾困资金和美联储扩充资产增发货币，不仅导致了10年期美债收益率的下降，而且导致了美国的通货膨胀率持续走高，受此影响，10年期美债收益率已经连续6个季度低于美国的通胀指数，出现了负收益的情况。上一次出现这种情况，还要追溯到40多年前的美国战后通胀期。

2021年第二季度，美国通货膨胀率达到了4.03%，是1989年以来的最高水平，美债收益率下降和通胀水平增长，也导致美债的负收益水平接近了战后通胀期的最高水平。

以美国联邦政府信用为基础的美国国债，既是一种低风险资产，也是全球资产定价的参考依据。美债负收益对于金融系统而言，显然不是一个可以被长期承受的状态。提升美债收益率，实现美债正收益，必然是金融市场未来一段时间关注的焦点。由此，也会引发资金在不同风险等级的交易平台中的流动变化。

 

与国际油价（2020-2021）

道琼斯指数

与国债交易市场相比，美国股票交易市场是一个风险水平更高的金融市场。在美联储再次实施量化宽松的货币政策后，代表美国股市价格走向的道琼斯工业指数与美联储资产的比例，也从7点/10亿美元的比例，下降到4点/10亿美元的比例。在美联储不断增持资产的推动下，道指已经突破了35,000点，与2020年的最低点相比，道指已经增长超过了90%。在美联储资产推动下美国股票价格快速增长，已经使美国纽约股市的股息率下降至0.62%的水平。

股票价格的进一步增长，也会意味着收益水平的进一步降低。

原油是工业化生产的重要基础能源，与证券市场交易不同，国际原油价格的变动，既受实体经济供需变化的影响，也受资本交易供需变化的影响。与此同时，国际原油期货价格的变动，又会工业化生产过程，对实体经济的价格指数和通胀水平产生影响。布伦特原油价格在2021年7月份冲高至77.16美元/桶后，并没有持续走高的势头，反而逐渐回落至70美元/桶左右的水平。一方面，意味着通胀水平增长的趋势会有所减缓甚至下降，另一方面说明市场交易资金量在相应减少。

从短期的角度看，受美债负收益的影响，美债市场需求量减少导致资金流出引发的资本市场流动，是比特币价格快速反弹的主要原因。从长期的角度看，新冠肺炎疫情对全球经济影响的不确定性，以及美国联邦政府大量增发的债务和美联储增发的货币导致的金融泡沫增长，导致的金融系统风险水平提升，对比特币价格的走势会产生长期的影响，作为一个高风险的金融资产，在美债实现正收益之前，比特币对美元的交易价格仍会像过去近1年的时间里，呈现剧烈的波动状态。

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