编者按：谈以太坊的文章很多，但是从投资的角度对其进行全面分析的不多。在这一点上，这篇文章把各方面对以太坊的讨论文章做了很好的总结，并介绍了关键概念，最后给出了自己对以太坊的估值测算。本文来自编译，篇幅关系，我们分六部分刊出，此为第五部分。

风险与威胁

“……投机者应该明白，以太坊的基础层仍处在 alpha 开发阶段，在安全模型、货币政策以及可达市场方面都在快速变化，而现时环境下智能合约行业的竞争并不是微不足道。” 

— Lyn Alden

到目前为止，本文已经尽可能地实事求是了。这一节主要是概述一下以太坊目前面临的一些主要竞争、内部与外部的风险及威胁。

位居榜首的是央行数字货币（CBDC）。这些是中央银行发行的代币，起到法定货币的作用。一般来说，央行数字货币由中行持有的储备金以及他们的公共信托责任提供支持——这一点跟法定货币类似。数字货币对央行来说有几个方面的意义，包括成本、效率、支付稳定性、信息流、经济监测、主权保护以及货币/财政政策的传导等。CBDC 面临的一大障碍是，国内的银行业会有脱媒的风险，因为很多人可能会认为，自己的钱最好存进（可能会产生利息的）CBDC里面而不是银行。这会剥夺掉国家在影响货币政策方面大部分的影响力。

CBDC 对去中心化加密货币的威胁更多是作为现金，而不是平台或计算提供商。虽然eCNY可能会直接跟比特币竞争，但不太可能像以太坊那样可编程或互操作，因此不太可能在此基础上发展出如此复杂的生态体系。

简单来说，三个要考虑的竞争因素是实用协议的转换成本相对较低、大众对“验证”区块链代码或交易不感兴趣，以及引发的价格的去中心化。

去中心化的成本我们已经说了很多了，概括一下：公司仅仅因为上链的计算成本比云/ CDN替代方案高而不愿意上链是有可能的。如果这钟情况足够普遍的话，加密货币的用例就只能局限在价值转移上。然而，要让自己相信这一点，你就得相信加密社区创新不会继续寻找降低 gas 费的方法，而且NFT、DAO 和DeFi的用例要么没有必要，要么是科技巨头也能复制。

低转换成本日益被第 1 层和第 2 层的互操作性要求所抵消，但只要大部分的链上交易都是简单的代币交换或交易，这个就有可能继续对以太坊构成威胁。

“不要信。去验证”，这句话是加密货币文化最常见的模因之一。不幸的是，这一点并不现实。大多数人都不会阅读代码，“无银行账户”当然也不会去验证。信任代码，或人是劳动分工的世界不可避免的一部分。可是，很奇怪的是大家愿意信任出色的用户体验，尤其是当他们不需要支付太多费用并且看到的是来自广告牌和名人的产品广告时。这跟一般用 Linux，反消费主义的以太坊人（Etherean）是背道而驰的，但也许是在公共层面大规模采用的最快途径。

在外部，以太坊面临着许多跟其他加密货币一样的风险。可以说，最现实的是各国对法币加密货币网关的打击。像LocalCryptos.com这样的去中心化交易所可能会被罚款，但中心化的交易所又会制造阻塞点，而且大量入口将面临严重阻力。此外， dApp门户可能会受阻，受监管实体跟基于以太坊的dApp的交互也可能被禁。VPN 可以规避这一点，但增加的用户阻力和相关的污名会减少采用。不过，随着众多大型机构把 L1当作投资来采用，这种情况在一些地方不太可能发生。相反，像印度这样的国家正在慢慢接受以太坊作为国家救助工具。

最后一个跟国家相关的主要风险是以太坊和财产法之间的模糊联系。虽然整个自我托管意味着废除财产权几乎是不可能的，但硬币的另一面是 90% 的法律体系都是一趟浑水。法律一条常见的谚语叫做“现实占有，败一胜九”，意思是说着当你占有住有争议的东西时，所有权更容易解决。自我托管的元素在此可以说已经讲述得非常透彻了。虽然加密货币的合法性因司法管辖区而异，但很多司法机构在调整先例方面仍非常滞后。ETH 所有者应该对他们可能没法要求归还丢失的加密货币的风险有所准备。

还有一个经常被提到的威胁是量子计算。理论上，量子计算可以轻松破解以太坊所依赖的加密，这不仅会威胁到未来的以太坊项目，而且还会威胁到所有存储在链上的历史。幸运的是，这已经是社区内众所周知的问题。对于易受量子影响的以太坊协议的所有字位（ECDSA、BLS 签名等）来说，已经有知名且正在开发的替代方案来抵御量子攻击。几个提议中的替代方案需要 EIP（改进基础以太坊协议的硬分叉），但其他的是第 2 层方案。这些替代方案的处理效率较低（即便采用了分片）。随着计算和技术能力的提高，这些有望变得更加高效，可以跟当前的协议栈相媲美。

波动性被认为是加密货币的自然法则。不过，自然法则通常源自特定原因，这也适用于加密货币。苹果之所以是如此低波幅的一支股票，原因之一是它每天的成交量就那么多。流动性确保每一个卖家都有一个恒定的买家，反之亦然。当你拥有像比特币这样具有强大的HODL 文化的资产，或拥有未来质押模型的以太坊时，可用于交易的代币的浮动在结构上是有限的。这种微小的浮动意味着每次增量购买或销售都会造成越来越大的价格波动。由于流动性不足，波动性是结构性的。

这意味着两件事：首先，The Pitch 的“特殊情况”比看起来更容易受到情绪变化的影响。如果 ETH 的定价跟比特币一致，并且对比特币的情绪发生逆转的话，那么 ETH2 之后的 ETH会遭遇比代币持有者可能已经习惯的幅度更大的下行波动。其次，机构需要流动性。对于资本过剩的买家来说，需要交易大量的以太坊才有意义。如果系统无法在不影响价格的情况下容纳这些资金流，机构就会退缩，直到系统可以容纳为止。stETH解决了这个问题。

Mario Laul最近写了一篇关于降低DeFi系统性风险的文章。文章很棒，你一定要看看。他的论点的基础是，作为一个社区，DeFi有机会建立起传统金融所没有的那种弹性。就像早期的保险公司鼓励布置比较密集的房屋采用防火设计一样，开发DeFi协议的各个团队需要意识到“火势蔓延”的可能性。流动性开采所隐含的杠杆就创造了这样的可能性。Eth2.0的流动性不足，再加上相互关联的流动性提供和保证金头寸的自动清算，意味着闪电崩盘可能会对DeFi这样新生的生态体系造成巨大破坏。由于DeFi为区块链的其余部分提供流动性，这可能会影响以太坊的质押率，在整个生态体系中产生涟漪效应。加密货币具有反射性。

一些风险已经有大量介绍的文献。其中大多数相对来说不太可能，但值得注意。仅举几例：

• Eth2.0 的推出可能会延迟或升级会出现错误。

• 生态体系的采用可能无法刺激代币价格。在扩充后交易费用可能会过低，因为费用燃烧会对价格产生影响，或者以太坊的高吞吐量、低抽佣率做法可能会让它变成一种公用事业，没法为代币持有者积累足够的价值。

• 扩展可能没法降低费用，尽管这不太可能，因为很多协议对计算成本已经做出了100 倍的改进。

• 代码错误始终是个问题。有几个错误会给漏洞利用的机会，或者会导致合同失效。在以太坊里，大家最熟悉的是对DAO的攻击。不过，鉴于对以太坊核心协议进行的审计以及广泛研究，这似乎不太可能。错误更可能发生在 L2 以及在以太坊之上开发的产品里。

• DeFi可能无法获得足够的采用，从而导致以太坊的定价系统效率极低。

除了这些比较技术性的风险之外，很多非加密货币原生的投资者也提出了自己的担忧。范围涵括了从伦理到博弈论、法律和社会学的种种。这些担心通常是比较微妙、经过深思熟虑的批评，在这篇已经很长的文章里面已经没有空间来讨论所有这些问题了。以下是一些比较常见的：

基尼系数问题。这个问题通常来自媒体，说的是大量比特币/以太坊被少数精英地址所持有。常见的一种反驳观点认为，这是对地址分析的误用。很多地址被故意设为空，很多地址其实代表的是数百万的所有者。对成批地址的纵向研究会更准确些。不过，即便是这样的研究也表明不平等程度异常之高。以太坊情况也类似。

Vitalik最近写了一篇反对滥用基尼系数的好文章（请原谅老师提到Vitalik，但他确实是一位非常出色的沟通者）。文章的精华总结如下：

“那么，这有什么问题呢？呃，问题很多，大家写了很多跟基尼系数有关的各种问题的文章。在本文中，我会重点讨论一个问题，我认为这个问题就整个基尼系数而言讨论是不够充分的，但它跟分析互联网社区（如区块链）中的不平等特别相关。基尼系数将两个实际上看起来完全不同的问题结合到一个单一的不平等指数中：受困于缺乏资源和权力集中。”

他的观点是，以太坊社区存在明显的不平等与其说是生活体验，不如说是参与度的一个指标。拥有了大部分价值的人之所以这样，是因为过去5年的时间里他们一直致力于它的建设，而大多数“穷人”实际上只是普通人，过着中产的生活，然后决定押15 美元到ETH身上。

对加密货币的另一个常见指责是说它被用来资助非法活动。据推测，这种想法的大部分来自于比特币被用作暗网市场Silk Road的交换媒介。虽然在统计上很容易就能估算出这样的资金使用的占比，但也有其他一些反驳观点。其中一些看法对严重犯罪其实不太感兴趣，而更多关注到以太坊实现的 KYC/避税问题。其主要的反驳论证是技术与道德无关。同样的很多事情VPN 与瑞士银行也可以做。这些可都是被普遍认为可以为社会增加净价值的机构，跟偶尔的异常用户不可同日而语。此外，法币通道、IP地址绑定以及区块链的公开性都意味着匿名性并非绝对，起诉是完全可能的。

关于经济方面，一种批评认为，通货紧缩的供应会阻碍代币的使用，因为大家宁愿 HODL 而不是做交易。以太坊生态体系大部分的情况本文已经讨论到了，所以这个观点稍微理论化一点。其基础是经济上的理解，即 HODL 文化会导致囤积行为，不能支撑大方、积极的资本或交易。

这场争论其实已经讨论得非常充分了，早在比特币诞生之前就已在经济文献中出现。奥地利经济学家（罗斯巴德、米塞斯等）认为投资比消费更能刺激经济的增长（根据凯恩斯主义者的说法）。大多数经济学家跨过的那条中线是，政府应该在人口层面刺激消费，并在财政或制度层面刺激投资。奥地利学派认为，稳健货币带来的低时间偏好迫使投资者资本配置要更精明，导致投资更审慎，消费减少。对此新古典主义的回应是拉姆齐-卡斯-库普曼斯（Ramsey-Cass-Koopmans） 模型。模型通过 一个以K（资本）与 C（消费）为输入的函数对连续世代的增长进行建模。要考虑的变量越多，函数就越复杂，但重要的是，低贴现率（时间偏好）仍然会让未来现金更值钱，所以是的——大家会多投资，少消费。

这是不是一件好事是奥地利学派和其他经济学派之间争论的焦点。双方都提出了令人信服的论点，如果本文以这样或那样的方式影响到你的话，那只是因为你没有从对方那里听到足够多的信息。我们从来都没有真正生活在一个对净通货紧缩货币供应进行自动调整的世界里。也从来没有一种资产能够同时是现金、资本和消耗品。简而言之，没人真正确定它会是什么样的。

最后一条批评更具哲学性：相信世界是为集权而构建或围绕集权发展的，个人主权是反社会的或不道德的。

许多加密现象的一个相当大的吸引力是它的自由主义根源。它宣扬自治、国家独立和自力更生。在技术官僚的嗡嗡声中，有粗犷的个人主义和倾倒茶，建立在牛仔背上的行为的底色。“我们不信任，我们验证”。“比特币解决了这个问题”。这是自我中心运动的新话。我的意思是，恕我直言。

“主权个人”的概念源于 JD Davidson 和 Bill Rees- Mogg 1999 年出版的名著。它是普及的书如费里斯“四小时工作，并Ammous ”的Bitcoin的标准，而且是一个真正愉快的阅读。

通常，对这一想法的批评似乎来自政治、文化或宗教信仰，即任命政府和中央机构作为更好的决策者和公正的等级制度的顶端。有时这正是它们的来源（罗马书 13:1-2）。其他时候，它们来自深深的宗教信仰，即个人更适合社区而不是独立。

在开始讨论为什么去中心化是解决方案或“比特币解决了这个问题”之前，先想一想由此产生的时代精神。技术在文化上是不可知的。确实，去中心化允许围绕更多本地化节点进行中心化。可分割的主权消除了个体实体的“权力垄断”。加密是为了让绝对之间的滑动标尺工具集权和绝对的分权。像以太坊或比特币这样的平台是开放当地社区的方式，不一定是对主权个人的增压。

无论如何，这实际上是一篇投资论文，所以让我们回到金钱上。

译者：boxi

来源：36kr